Система 1П 2026. Рост долга и Хитрая сделка с ВТБ
Отчётность дочек уже разбирали. Теперь посмотрим как дела у главного спонсора.
Все старые негативные тренды в силе:
◽ Капитал отрицательный: -153 млрд
◽ Растущий и гигантский долг: 1,5 трлн
◽ Сегежа и Эталон глубоко убыточны, во 2П 2026 к ним рискует присоединиться и Озон
◽ IPO непубличных активов провести не позволяет рыночная конъюнктура
◽ Проценты съедают всё, денег на развитие нет
Текущая задача бизнеса —[сжечь долги в огне инфляции] как-то дожить до более низких ставок ЦБ.
📌 Иллюзия оздоровления
Рынок немного взбодрился, ведь формально мы видим заметное улучшение важных метрик:
◽ Чистый долг / OIBDA улучшился до 3,8
◽ Чистый убыток сократился с -81,8 до -4,4 млрд
Но рейтинговые агентства снижают рейтинг не просто так:
◽ Расходы на обслуживание долга (166 млрд) превышают всю операционную прибыль холдинга (157 млрд).
◽ В ближайшие 12 месяцев нужно рефинансировать 830 млрд (более 50% долга).
📌 Интересная сделка с ВТБ
Система не опубликовала условия сделки. Но выглядит всё так, будто Система хочет вывести Озон за контур, чтобы избавиться от отрицательного капитала:
◽ Система продает ВТБ пакет акций с отсрочкой платежа и обязательством обратного выкупа.
◽ Система получает деньги, но обязуется платить ВТБ некую пониженную гарантированную доходность + опцион на рост акций.
◽ ВТБ фактически выдает кредит Системе, но оформляет его как сделку с ценными бумагами. Видимо для того, чтобы избежать штрафной нагрузки на капитал по нормативам ЦБ.
Интересно, может ли Система в будущем поменять свою долю в Озоне на эти 320 млрд? Тогда и капитал сразу стал бы положительным, и долговая нагрузка снизилась бы.
В любом случае, благодаря свежим деньгам проблем с ликвидностью в ближайшее время можно не опасаться.
📌 Итоги
◽ Акции в данный момент не интересны — эмитенту сначала надо отбиться от кредиторов.
◽ Короткие облигации можно включать даже в консервативный портфель. Я не жду дефолт на горизонте до 12 месяцев.
◽ Длинные облигации нужно покупать уже с осторожностью. Есть риск, что бизнес улетит в долговую спираль.
◽ Я облигации Системы держу. Несмотря на общие сложности и снижение рейтинга, считаю слухи о смерти Системы сильно преувеличенными.
#система
Отчётность дочек уже разбирали. Теперь посмотрим как дела у главного спонсора.
Все старые негативные тренды в силе:
◽ Капитал отрицательный: -153 млрд
◽ Растущий и гигантский долг: 1,5 трлн
◽ Сегежа и Эталон глубоко убыточны, во 2П 2026 к ним рискует присоединиться и Озон
◽ IPO непубличных активов провести не позволяет рыночная конъюнктура
◽ Проценты съедают всё, денег на развитие нет
Текущая задача бизнеса —
📌 Иллюзия оздоровления
Рынок немного взбодрился, ведь формально мы видим заметное улучшение важных метрик:
◽ Чистый долг / OIBDA улучшился до 3,8
◽ Чистый убыток сократился с -81,8 до -4,4 млрд
Но рейтинговые агентства снижают рейтинг не просто так:
◽ Расходы на обслуживание долга (166 млрд) превышают всю операционную прибыль холдинга (157 млрд).
◽ В ближайшие 12 месяцев нужно рефинансировать 830 млрд (более 50% долга).
📌 Интересная сделка с ВТБ
Система не опубликовала условия сделки. Но выглядит всё так, будто Система хочет вывести Озон за контур, чтобы избавиться от отрицательного капитала:
◽ Система продает ВТБ пакет акций с отсрочкой платежа и обязательством обратного выкупа.
◽ Система получает деньги, но обязуется платить ВТБ некую пониженную гарантированную доходность + опцион на рост акций.
◽ ВТБ фактически выдает кредит Системе, но оформляет его как сделку с ценными бумагами. Видимо для того, чтобы избежать штрафной нагрузки на капитал по нормативам ЦБ.
Интересно, может ли Система в будущем поменять свою долю в Озоне на эти 320 млрд? Тогда и капитал сразу стал бы положительным, и долговая нагрузка снизилась бы.
В любом случае, благодаря свежим деньгам проблем с ликвидностью в ближайшее время можно не опасаться.
📌 Итоги
◽ Акции в данный момент не интересны — эмитенту сначала надо отбиться от кредиторов.
◽ Короткие облигации можно включать даже в консервативный портфель. Я не жду дефолт на горизонте до 12 месяцев.
◽ Длинные облигации нужно покупать уже с осторожностью. Есть риск, что бизнес улетит в долговую спираль.
◽ Я облигации Системы держу. Несмотря на общие сложности и снижение рейтинга, считаю слухи о смерти Системы сильно преувеличенными.
#система